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前言

隨著中國經濟進入穩步發展的新階段，中國企業的境外投資活動呈現出日益增長的趨勢。根據《中華人民共和國外匯管理條例》的規定，“境外投資”系指境內機構、境內個人向境外直接投資或者投資境外有價證券、衍生產品。而當前境內資金境外投資的合規渠道，主要有三大投資工具：ODI、QDII和QDLP/QDIE。境內投資者如何選擇合適的跨境投資工具，一直是實務中的熱點問題。

本系列為QDLP/QDIE基金系列，本篇為系列文章的第一篇，將通過對比三大投資工具的適用場景，進而介紹QDLP/QDIE基金的優勢及總體合規要求。

· 目錄 ·

一、境內資金出海的主要途徑

二、為什么選擇QDLP/QDIE基金

三、QDLP/QDIE基金的監管框架

四、QDLP/QDIE基金管理人登記和基金備案

五、QDLP/QDIE試點資格的審批流程

六、結語

一、境內資金出海的主要途徑

(一）境外直接投資（ODI)

ODI，Overseas Direct Investment，即“境外直接投資”，指國內企業、團體在經過相關部門的核準后，通過設立、并購、參股等方式在境外直接投資，以控制境外企業的經營管理權為核心的投資行為。2017年12月，發改委發布《企業境外投資管理辦法》（以下簡稱“發改委第11號令”）進一步完善了ODI的監管基礎和框架。經過多年的發展，我國ODI已形成較為成熟的“發改委申報備案/核準、商務部申報備案/核準、外匯登記”三部門聯動的監管機制。對于私募股權基金而言，在境外投資過程中，辦理完成ODI手續僅僅是開始，基金仍需要關注投資后的持續報告義務，包括境外再投資、境外投資事項變更等的報告、備案程序，以及境外投資項目退出涉及的監管程序[1]。

如上所述，ODI的基本架構如下圖所示：

（二）合格境內機構投資者（ODII）

QDII，Qualified domestic institutional investor，即“合格境內機構投資者”，指經中國證監會批準，在中國境內募集資金，運用所募集的資金，以資產組合方式進行境外證券投資管理的境內基金管理公司和證券公司等機構。QDII制度監管復雜且嚴格，不同類型的金融機構適用不同的QDII規則，準入門檻不同且投資范圍也存在差異，重點投資范圍主要是境外證券市場。QDII為公募基金，基金收益率、資產配置和持股情況等信息更為完善，沒有贖回期限制，適合資金使用靈活、投資規模較少的投資者[2]。

在QDII制度下，境內投資者認購有QDII資格的金融機構發行的資產管理產品（“QDII產品”），投資全球資產管理機構的基金或境外證券市場。 

如上所述，QDII的基本架構如下圖所示：

（三）合格境內有限合伙人（QDLP）和合格境內投資企業（QDIE）

QDLP制度，全稱為Qualified Domestic Limited Partner，即“合格境內有限合伙人”，是指在中國境內面向合格投資者募集資金，設立QDLP基金，然后將募集所得的資金在其獲批的外匯額度范疇之內換匯后進行境外金融市場（包括但不限于公開證券市場）投資的跨境金融制度。QDLP試點企業在獲得批復后向國家外匯管理局申請對外投資的購匯額度。在目前試點地區中，還存在準許QDLP以跨境人民幣開展境外投資的情形（如青島），幣種選擇更加靈活[3]。

與QDLP相近的，QDIE全稱為Qualified Domestic Investment Enterprise，意為“合格境內投資企業”。QDIE試點目前僅在深圳市施行，2014年12月，深圳市人民政府辦公廳向深圳市各區人民政府、市政府直屬各單位下發了《深圳市人民政府辦公廳轉發市金融辦關于開展合格境內投資者境外投資試點工作的暫行辦法》（深府辦函[2014]61號）。從業務推出時間上看，QDIE略晚于QDLP，就業務模式而言，QDLP與QDIE本質上相同，可以將QDIE理解為深圳版的QDLP。

在QDLP制度下，根據各試點地區政策的不同要求，QDLP基金管理人可以是全球資產管理機構在境內獨資設立的資管子公司（“外資QDLP基金管理人”），也可以由境內資管機構設立（“內資QDLP基金管理人”）。無論外資或內資QDLP基金管理人，在境內向投資者募集資金并設立QDLP基金。

QDLP/QDIE基金可以投資境外非上市企業股權、境外公開市場產品或境外投資基金等。

如上所述，QDLP/QDIE的基本架構如下圖所示：

（四）ODI、QDII與QDLP/QDIE的區別

與ODI、QDII相比，QDLP/QDIE的投資范圍和投資主體更加寬泛，一定程度上可以說是有限投資額度下資本市場的全面開放模式。整體來看，三大投資渠道的主要差異有以下方面：

資料來源：證監會、外匯局、蘇寧金融研究院整理

二、為什么選擇QDLP/QDIE基金

(一）QDLP/QDIE基金的優勢

作為對ODI、QDII等已有常規境外投資方式的升級，QDLP試點企業在投資主體、投資范圍及投資額度管理方面較常規境外投資方式有進一步的放開，具有一定的吸引力。相較于QDI、QDII制度，QDLP/QDIE的優勢主要體現在以下方面：

1.申請機構 - QDLP/QDIE基金管理人不強制要求持有金融牌照

QDII制度下，僅有中國證券監督管理委員會監管的公募基金管理公司、證券公司以及中國銀行保險監督管理委員會監管的商業銀行、信托公司、保險公司、保險資產管理公司等金融機構可以獲得QDII資格。而QDLP/QDIE制度下，QDLP/QDIE基金管理人則不需要持有金融牌照，但需在中國證券投資基金業協會（以下簡稱“中基協”）登記為私募基金管理人。

2.審批程序 - QDLP/QDIE采取“聯席審批”，程序更簡化

QDLP/QDIE制度下，針對QDLP/QDIE試點資格的取得，采取“聯席審批”，一般由地方金融監督部門牽頭，會同地方商務部門、發改部門、外匯管理部門、市場監督管理部門、證券監督部門等聯席審批，境內企業無須分別對接不同的部門，程序更加簡化。

3.額度管理 - QDLP/QDIE采取投資額度“余額管理”，更自由靈活

QDLP/QDIE制度下，對外投資額度實行余額管理，一次性批準授予QDLP/QDIE基金管理人定量的對外投資額度，QDLP/QDIE基金管理人可以設立多只QDLP/QDIE基金，可在其設立的各基金之間靈活調劑單只QDLP基金對外投資額度，每個QDLP/QDIE基金對外投資額度之和不得超過經批準的QDLP基金管理人對外投資額度。因此，QDLP/QDIE制度下，額度范圍內換匯相當自由，且更靈活。

4.投資范圍 - QDLP/QDIE基金更寬泛

ODI主要針對實體經濟領域的投資，國內企業或機構直接投資于海外的實體項目或企業；QDII側重于對金融市場的投資，允許境內機構投資者將資金投資到海外市場的金融資產，如股票、債券、基金等；而QDLP/QDIE投資范圍更廣，可以投資海外的一級市場和二級市場。

（二）QDLP/QDIE與ODI并行適用的問題

關于投資主體通過QDLP/QDIE等途徑開展境外投資是否需要履行ODI手續，國家發改委于2021年8月在其官網上更新的《除涉及敏感國家和地區、敏感行業的企業境外投資項目外，中央管理企業境外投資項目和地方企業投資3億美元及以上境外投資項目備案核準辦事指南》問答意見中，明確回復了此問題。國家發改委認為，投資主體通過QDII、QDLP、QDIE等途徑開展境外投資，有關投資活動屬于《企業境外投資管理辦法》（發改委11號令）第二條所稱境外投資的，投資主體應按照11號令履行境外投資有關手續。

在實踐中，QDLP基金擬投資境外基金或項目的，如果在發改委11號令投資范圍內，在辦理購匯業務時，需向銀行出具ODI程序履行完畢的相關憑證。

綜上所述，我們理解，即使通過QDLP/QDIE開展境外投資的，只要落在發改委11號令的投資范圍里，仍應辦理ODI手續。

三、QDLP/QDIE基金的監管框架

（一）QDLP/QDIE各地政策文件

目前，我國QDLP實行地方試點制度，只有符合試點地區關于QDLP管理企業及基金設立的資質及條件，并經聯審會議通過的企業，才能獲得QDLP試點資格和外匯額度。

我們收集了上海、北京、海南、江蘇、廣東、深圳、重慶、青島8個地區的QDLP政策，關于政策文件及外匯額度的基本情況，如下表內容所示：

截至目前，上海已有50多家QDLP試點機構，其中，柏基、橡樹、霸菱、品浩、瑞信等大批機構試點額度都已超過2億美元。北京市QDLP試點中已有橡樹資本子公司及東方匯理子公司鋒裕匯理獲批參與，并分獲5億美元、3億美元試點額度。海南省政府共公布了兩批QDLP試點名單，首批名單中包括KKR投資集團、春華秋實及中糧私募等，第二批名單中包括諾安資本、浦銀國際及合盛元等。上海、北京、海南、深圳、廣東（除深圳）、重慶、江蘇、青島8個地區已獲得QDLP資格的企業數量，如下圖所示：

（二）全國適用的法律規定

QDLP/QDIE基金兼具私募基金和跨境資金流動的雙重屬性，因此，QDLP/QDIE基金同時還應適用私募基金和外匯管理相關法律規定。

1.私募基金監管制度

我國私募基金以《中華人民共和國證券投資基金法》為綱領，配套證監會部門規章以及中基協系列自律規則，形成了“法律-行政法規-部門規章及規范性文件-自律規則”的監管體系。

QDLP/QDIE基金涉及的私募基金監管文件主要包括：

2.外匯監管制度

人民幣基金的跨境投資活動日益活躍，因此不得不面對跨境投資中的重要部分-外匯管理。我國的跨境投資外匯監管領域是以《中華人民共和國外匯管理條例》項下的資本項目外匯管理為核心，輔以國家外匯管理局關于外匯登記、結匯和資金結算等法律規定。

QDLP/QDIE基金涉及的外匯規范文件主要包括：

四、QDLP/QDIE基金管理人登記與基金備案

《私募投資基金登記備案辦法》第四條規定：“私募基金管理人應當按照規定，向中國證券投資基金業協會（以下簡稱協會）履行登記備案手續，持續報送相關信息。”《私募投資基金監督管理條例》第二十二條規定：“私募基金管理人應當自私募基金募集完畢之日起20個工作日內，向登記備案機構報送下列材料，辦理備案。”

以海南為例，海南的QDLP政策文件《海南省開展合格境內有限合伙人（QDLP）境外投資試點工作暫行辦法》第二十二條規定：“試點基金管理企業和試點基金取得獲準試點書面意見后，應憑獲準試點書面意見到省市場監管部門辦理登記注冊，并盡快到中國證券投資基金業協會辦理登記備案手續。”

綜上所述，我們理解，從事QDLP/QDIE業務的試點基金管理企業和試點基金，應當按照相關法律法規在中基協辦理登記和備案手續。

(一）試點基金管理人登記

根據中基協2018年發布的《關于合格境內有限合伙人（QDLP）在協會進行管理人登記的特別說明》，QDLP的管理機構在中國境內開展私募投資基金業務，應當在中國證券投資基金業協會登記為私募基金管理人。鑒于此類跨境私募基金投資業務試點的投資范圍涉及境外的證券、股權和另類投資等多個領域，按照有關規定QDLP管理機構可登記為其他私募投資基金管理人。

經我們檢索中基協官網公示信息，實踐中，QDLP管理機構允許登記為其他類私募基金管理人，例如：橡樹資本（Oak Tree）、肯陽資本（Canyon Capital）、貝萊德集團（Black Rock）；允許登記為股權、創業投資基金管理人，例如：基石資產管理股份有限公司、晨壹基金管理（北京）有限公司；允許登記為證券投資基金管理人，例如：北京雪球私募基金管理有限公司、千合資本管理有限公司、天算量化（北京）資本管理有限公司。

綜上所述，我們理解，從事QDLP/QDIE業務的試點基金管理企業可以根據自身的投資方向登記為其他私募基金管理人，股權、創業投資基金管理人或者證券投資基金管理人。

（二）試點基金募集與設立

本質上，QDLP基金屬于境內私募基金，應當履行私募基金的募集行為規范，包括但不限于：投資者適當性匹配、基金推介、基金風險揭示、合格投資者確認、投資冷靜期及回訪確認。

在嵌套層級方面，QDLP基金應遵守“原則上不超過2層”的要求。《私募投資基金監督管理條例》第二十五條規定：“私募基金的投資層級應當遵守國務院金融管理部門的規定。”《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》第二十二條規定：“資產管理產品可以再投資一層資產管理產品，但所投資的資產管理產品不得再投資公募證券投資基金以外的資產管理產品。”

由上述規定可知，QDLP基金上游投資者中，最多只能嵌套一層資產管理產品；而QDLP基金投資的境外基金，不被視為前述規定的嵌套層級范圍內。

五、QDLP/QDIE試點資格的審批流程

各地QDLP審批機制大體相同，大多數是通過聯席會議機制提高審批效率。聯席會議機制，一般由當地的金融監管局牽頭，聯合其他相關部門，一般包括地方市場監督管理局、發改部門、商務部門、外匯管理部門、證券監管部門等聯合審議、批準：

根據各地QDLP/QDIE試點地區政策，QDLP/QDIE試點資格的申請流程，大致如下圖所示：

六、總結

人民幣基金跨境投資可以有效拓寬我國私募基金國際化水平，有助于境內居民及企業的資金合法合規地開展境外投資，提升我國在全球的金融地位。黨的十九大報告指出，“要以‘一帶一路'建設為重點，堅持引進來和走出去并重，遵循共商共建共享原則，加強創新能力開放合作，形成陸海內外聯動、東西雙向互濟的開放格局。”QDLP/QDIE作為已經試點多年的跨境投資方式，其所帶來的外匯管理方式改革經驗可以推進改革進一步深化，以更好地滿足私募基金的跨境投資需求。

●參考文獻：

 [1]《私募股權基金跨境投資外匯管理研究》

 [2]《三大境外投資工具比較QDII、QDLP和QDIE》

 [3]《私募股權基金跨境投資外匯管理研究》